华友钴业(603799)：Q1业绩略好于市场预期 镍冶炼逐步贡献利润增量
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投资要点
公司营收维持高增，2023Q1 业绩略好于市场预期。2022 年公司营收630.34 亿元，同比增长78.48%；归母净利润39.1 亿元，同比增长0.32%。
2023 年Q1 公司实现营收191.1 亿元，同比增加44.64%，环比增长33.43%；归母净利润10.24 亿元，同比下降15.1%，环比增长13.52%，略好于市场预期。
前驱体2022 年出货近10 万吨，预计2023 年前驱体出货18-20 万吨，市占率快速提升。公司2022 年前驱体出货9.9 万吨（含内部自供），同比增长64%，我们预计公司2023 年前驱体有望出货18-20 万吨，同比接近翻倍增长，其中Q1 出货2-3 万吨，同增50%+，后续随着公司此前签订供货协议的订单需求逐步释放，市占率有望进一步提升。盈利方面，公司2022 年前驱体业务毛利率20.60%，对应单吨毛利2.1 万元，随着23 年镍冶炼自供比例提升，预计前驱体业务盈利稳中有升。
三元正极2022 年出货9 万吨，高镍占比快速提升。公司2022 年正极材料出货9.03 万吨，其中三元正极出货8.03 万吨，同比增长69%，高镍三元出货6.64 万吨，占比83%，其中9 系以上超高镍出货3.34 万吨，同比增长1005%；2023Q1 出货2 万吨以上，同增10%+，我们预计2023年正极出货12 万吨左右，同比增长30%以上。盈利方面，2022 年天津巴莫净利润14.53 亿元，对应正极单吨利润1.6 万元左右，公司持股37%，贡献利润5.4 亿元，我们预计2023 年正极单吨利润逐步回归正常。
镍冶炼项目放量，我们预计2023 年权益出货8 万吨，利润增量明显。
公司2022 年镍产品出货6.73 万吨，同比增长312%，镍中间品收入27亿元，起量明显。华科4.5 万吨火法项目22 年11 月开始产出高冰镍，23Q1 末基本达产，华飞12 万吨预计5-8 月陆续投料，我们预计2023 年镍冶炼出货有望达12-14 万金吨（权益8 万金吨左右），利润增量明显。
锂盐项目进展顺利，我们预计2023 年出货2 万吨以上。2022 年公司锂产品开始贡献13.5 亿收入，毛利率高达46%，公司津巴布韦Arcadia 锂矿项目3 月底投料并产出锂精矿，广西年产5 万吨锂盐项目预计5-6 月试产，23 年下半年预计出货2 万吨以上精矿，全成本不超过10 万元，在当前锂价下仍具备盈利能力。
盈利预测与投资评级：考虑2023Q1 单吨利润下滑，我们下修公司23-25 年归母净利润至66/86/112 亿元（原预期23-24 年为81/121 亿元），同比增长69%/30%/31%，对应PE 为12x/10x/7x，考虑公司一体化优势显著，给予2023 年18xPE，对应目标价74 元，维持“买入”评级。
风险提示：上游原材料价格大幅波动，电动车销量不及预期。
